谜之乐视（中）起底连环套：减持质押关联腾挪 钱都去了哪里？

我们来尝试解读一下“谜之乐视（中）起底连环套：减持质押关联腾挪 钱都去了哪里？”这个标题背后可能隐藏的故事。这通常指的是乐视网（LeEco/Leshi）在其危机深重时期（大致在2016年底至2018年期间）为了维持运营和偿还债务而采取的一系列高风险、高杠杆的操作，最终导致资金链彻底断裂。
这里的“连环套”可以理解为一系列相互关联、层层递进的操作，使得资金流动难以追踪，增加了风险和迷惑性。
"核心操作解析："
1. "减持（Reduction in Shares Issued）：" "含义：" 乐视创始人贾跃亭及其关联方（如乐视控股、贾氏家族信托等）通过二级市场或协议转让的方式，不断地出售持有的乐视网股票。 "目的：" "回笼资金：" 这是最直接的目的，将持有的市值（理论上）转化为现金，用于支付员工工资、供应商款项、偿还部分债务等。 "降低杠杆：" 减少对乐视生态体系内其他公司（如乐视超级汽车、乐视智能生态等）的股权质押或融资依赖。 "“谜之”之处：" 在公司濒临破产、股价持续暴跌的情况下，大规模减持往往被视为“割肉逃顶”或“自保”，引发了市场和监管的

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新华网北京12月31日电（刘绪尧）半年时间内涨幅500%，顶峰市值超过1700亿元，业务遍及电视、手机、体育、影视、网约车等多个焦点板块，作为上述过往荣誉的承载者——乐视生态，乐视网曾被誉为“创业板第一股”的公司，如今同时被深证成指、深证100指数、创业板指这三大指数踢出门外。

两年前被标榜为“贾布斯”的贾跃亭几乎是国内最耀眼的“资本宠儿”，现下其所持乐视控股、乐视致新、乐视网等众多股权被冻结，乐视生态多个业务环奄奄一息。与此同时，贾跃亭也在12月被法院列入失信联系人名单，北京证监局三次喊话，要求贾跃亭回国履责。

高位大幅减持 承诺至今未兑现

12月25日晚间，北京证监局发出了“关于责令贾跃亭回国履责的通告”。此次通告称贾跃亭“控制的相关公司对上市公司存在巨额欠款，至今尚未归还，相关行为严重侵害了上市公司的合法权益及广大投资者的切身利益，社会影响极其恶劣”。

“巨额欠款”“尚未归还”的表述，或许最能切中事实要害。而回溯2015年时的乐视网，估值超过1500亿元。近两年来，从市场各方普遍看好到资金困局雪上加霜，其间到底发生了什么？

2015年5月26日，乐视网公告称贾跃亭计划半年内减持不超过乐视网总股本8%的股份，约1.48亿股。同期，贾跃亭作出承诺，将减持乐视网股票所得资金全部借给上市公司作为运营资金使用，免收利息。2014年12月，贾跃亭姐姐贾跃芳亦承诺将减持乐视网股票所得资金全部借给上市公司作为运营资金使用，免收利息。

而这笔钱实则并未借给上市公司。从乐视网披露的公告来看，贾跃亭姐弟并未兑现此前的无息借款承诺。2017年9月20日和21日，乐视网董事会分别向贾跃亭和贾跃芳发送了《关于提醒并要求贾跃亭先生继续履行借款承诺的函》和《关于提醒并要求贾跃芳女士继续履行借款承诺的函》。不过，在上述函件发出日，乐视网未收到双方回函或新的借款。为进一步督促继续履行原借款承诺，乐视网董事会在10月27日再次发函提醒并要求贾跃亭、贾跃芳继续履行借款承诺，将原减持资金继续借予上市公司使用。

今年11月，贾跃亭、贾跃芳明确表示无力继续履行对乐视网的无息借款承诺。

贾跃亭在11月10日的回复函中称“因2016年下半年，公司出现资金危机，至2017年上半年，资金危机持续加重，本人已将减持所得资金全部用于非上市体系以及本人所涉及的债务偿付等，目前已无力继续履行无息借款予上市公司的承诺，亦无力履行增持上市公司股份的承诺”。

如此“爽约”的行为引起监管层的注意，12月7日晚间，乐视网发布公告称，北京证监局对贾跃亭、贾跃芳采取责令改正的监管措施。北京证监局认为，贾跃亭、贾跃芳二人在乐视网经营困难之际抽回全部借款，拒绝履行承诺，置公司风险于不顾，严重损害上市公司及广大中小投资者的切身利益，社会影响恶劣。由于贾跃亭、贾跃芳的行为违反了相关规定，北京证监局决定对贾跃亭、贾跃芳采取责令改正的监管措施。

关联交易频繁 乐视网现金流吃紧

翻阅过去两年的乐视网公告，关联交易成为公告内频频提及的“热词”。

从2015年下半年开始，乐视网关联交易开始大量增加。据公告显示，2016年乐视网从关联方购进的商品和服务的金额高达74.98亿，同比增加47.88亿，关联采购占到公司当年营业成本超过了30%。整个乐视网营业收入219.51亿，关联方交易为117.85亿，占到营业收入的50%以上，关联销售同比上年增加了600%以上。

在74.98亿元货物采购、会员分成等关联交易中，乐视网向乐视手机电子商务(北京)有限公司采购货物的金额就达到31.39亿元，与乐视移动智能信息技术(北京)有限公司发生的会员分成、货物采购金额达到13.7亿元，向TCL 海外电子(惠州)有限公司采购货物12.66亿元。乐视网与这三家公司发生的部分关联交易就达到了57.75亿元。

记者梳理发现，过去两年内，乐视几乎所有的生态体系都在和乐视网进行关联交易。乐视网2016年年报，信永中和会计律师事务所就围绕关联交易出具了“带强调事项段的无保留意见”，并提示投资者注意相关附注说明。而2010年上市至今，乐视网的审计报告一直均为“标准无保留审计意见”。

记者采访相关审计人员也表示，关联交易占营业收入比例超过五成算是交易量比较大的，这其实是否涉及将上市公司的亏损转移到子公司，需要看上市公司卖给关联方的价格是否远远高于第三方，若是，则存在上市公司借子公司套利的嫌疑。

关联交易庞大的背后则是应收账款的急剧增长。乐视网2016年报显示，2016年应收账款金额为86.86亿元，相较2015年末的33.6亿元上涨158.5%；2016年末其他应收款余额较2015年末增长 320.25%。

关联企业对上市公司的不断抽血，也让应收账款转为坏账的风险逐渐加大。企业赖以生存的现金流严重吃紧，据2016年乐视网年报显示，公司现金流为-10.68亿元。

股权频繁质押 融创系“拆弹”艰辛

据《证券日报》记者统计，上市7年多来贾跃亭共办理34笔股权质押，涉及12家券商。其中，最值得关注的是，贾跃亭在2015年10月份一次性质押的5.07亿股乐视网股票（复权后为10.14亿股），其质押方是谁目前还不得而知。

2017年三季报显示，贾跃亭仍是乐视网第一大股东，共持有股票约10.24亿股，持股比例25.67%，其中10.2亿股被质押，质押比例达到99.53%。而乐视资金危机爆发以后，贾跃亭所持股份目前已全部遭到冻结。

如此频繁以及大规模的股权质押，为当前乐视将来发展的局面留下了重重障碍。中金公司一位韩姓分析师对记者表示：“目前贾跃亭是乐视网第一大股东，其持有的股权全部为冻结状态，也就是说乐视网的股权结构无法轻易被变动，这让有意向进入乐视的投资者颇为顾虑。”

“乐视集团上市体系各部分估值混乱，也让外部投资者难以进入，资产重组的进展将非常缓慢。”上述分析师强调。

早在11月，乐视致新与乐视影业相继启动了工商更名。12月5日晚间，乐视网公告称，公司控股子公司乐视致新已更名为新乐视智家。而乐视影业则在11月下旬更名为新乐视文娱。

业内分析人士指出，乐视网一旦复牌，贾跃亭几近满仓质押的股票同样将面临平仓风险，一旦触及平仓线，贾跃亭质押的股权将令乐视网股价再受痛击。

据券商内部人士介绍，券商的股票质押业务，一般预警线通常为160%，平仓线通常为140%，接近预警线资金方就会通知补充质押或追加保证金，若跌穿平仓线，将被终止交易要求赎回，无力赎回则将被强制平仓。

据私募机构人士透露，若以这个比例来计算贾跃亭最新一笔的股权质押平仓线，则大约可以得出在除权后的11元/股附近，预警线则是13元/股。

也有资料显示，乐视网股权质押率大多处于24%-38%之间。由此保守测算，贾跃亭当时的质押均价大约接近8元/股。

而根据各家机构对乐视网股价的最新估算，中邮基金、易方达基金与嘉实基金对乐视股价的估值都不足4元/股。